If the euro survises

together with Pawel Swieboda

Before the fall of the Lehman Brothers there weren’t many people forecasting the fall of the euro while today there are too many. Fear can motivate politicians but only briefly. Fear clouds thinking and clear thinking is what is needed when considering whether it is worth the effort to save the euro.

The main reason for saving the euro would be the consequences of its demise. It is difficult to tell how the european economy would react. Predictions of catastrophe may turn out to be exaggerated or too optimistic. The world has so far not yet experienced anything of this scale before.

Greece: in or out

Three scenarios are possible: strict integration – the euro within the euro, or the total disintegration of the zone. The latter possibility is the least likely because of the gigantic costs entailed – so we will concentrate on the first two.

The most optimistic scenario is the one where gradually the problems facing distressed countries are solved or reduced. This will require difficult decisions like refusing to issue Greece the next tranche of financial assistance if Athens refuses to implement agreed reforms. The result would be Greece’s formal bankruptcy which would still be a better solution than Greece leaving the eurozone.

The second scenario – i.e. Greece leaving the eurozone (which is still a possibility in the case of no confidence in the Greek government) would certainly be the beginning of the partial disintegration of the eurozone and the creation of the "euro within the euro". The financial markets would then expect more of the same from other distressed countries in the eurozone (the main contenders are in the South). They would then factor in the risk accordingly. That would bring about an increase in the cost of debt servicing of these countries and face them with the dilemma of even more stringent reforms or of leaving the eurozone. Usually the easier option wins but in this case it would open up pandora’s box.

Such a gradual or partial disintegration of the eurozone would also mean massive, albeit temporary (probably lasting a few years) problems for the richer countries of the North. This does not just refer to German and French banks. The new euro would become a much stronger currency and anything they exported by countries with that currency will be much more expensive. The main markets for German exporters are not China but the Eurozone (more than 40 percent of all exports compared with the 5% that go to China). The shock brought about by the disintegration of monetary union would be considerably greater than in the wake of the fall of the Lehman Brothers.

Towards A New Order

In the short term the most important thing is to quell market panic in the eurozone.   Key are fiscal and structural forms in the distressed countries. A detailed plan for defaulting eurozone member countries will have to be worked out. It is important to do this in a way that the day following the announcement of the default, the whole banking sector, industry and services could function normally not just in the country in question but in the whole world. This means recapitalizing european banks in a way that they are able to absorb the losses following the insolvency of the country or countries where they are involved. The global banking sector will need a fresh injection of liquidity.

The EFSF fund must also be increased in order to quell market panic and so that it will have the capacity to save Spain and possibly Italy. The fund should act as agent for the debt so that the purchase of "bad" debt does not have to be made by the ECB. Ultimately it would play the role of European Monetary Fund. In undertaking short term activities it is important to heed the future architecture of the institutional order of Europe. It will be necessary to steer the short term "bail out" in such a way as to ensure it will be taken over in the foreseeable future by a long term plan for the economy. 

Today the world awaits two signs: the first is that european economy has not fallen into a recession and that there are signs of improvement in the economy, secondly that the governments of overly indebted countries are able to reduce their deficits and debts in a way that will not hamper the rate of growth. This requires structural reforms (eg. raising the retirement age) not the slashing of investment and development expenditure. Today decisions to change constitutions have been adopted at a speed which is without precedent in order to sanction the new rules of the game and at the same time to show determination. In all of this, the basic criterion is the "depth" rather than the "quality" of the reforms. This is a big risk for european growth prospects.

Reforms and closer integration should be cheered on. This requires the most organisation and skill in implementing reforms in the South and the patience of public opinion in the North. It’s difficult to predict if european leaders will rise to the challenge. If they succeed, a new fiscal coordination mechanism in the eurozone will be inevitable. This will keep fear at bay for the moment. In the future it will be necessary to build a political process which will make citizens feel that there is transparency.

Reaching a consensus will be hard. One of the reasons for this is that the proposals put on the table by the Merkel Sarkozy duo require a series of agreements amongst the seventeen coupled with the approval of national parliaments. Right now the focus in on fiscal rules but future economic governance logic will go beyond debts and deficits. Increased coordination will mean a drive to unify the taxation system and the creation of a "range" for various policies (for example indicators for pensionable age). A few days ago Mark Rutte and Jan Kees Jager, Dutch premier and finance minister, proposed the creation of a european commissioner for budgetary discipline. We’ve already witness the first attempts at institutionalising european fiscal policy. Legitimising this process will be crucial. This will require an intergovernmental model with strong expertise and a decentralised monitoring process. This is what the Germans want, rather than federalism with common institutions. 

In the long term closer coordination of economic policies in the eurozone is inevitable. Poland should not hamper this process. A strong common currency is in our interests because the eurozone is our biggest economic partner and because we will also need stable support in times of trouble and possibly even currency wars.

A strong eurozone gives small economies a chance to develop. Over the next twelve months a big challenge is the defence of the financial plan adopted at the end of June by the European Commission. Any actions blocking integration of the eurozone will thwart this.

Observing the mounting frustration of european politicians and bankers, it’s difficult to believe that Europe does have a chance of coming out of this crisis stronger. This will require courageous reforms and restoration of confidence. Nothing is certain. Europe is at the crossroads. Mistakes or a lack of decision making could lead to the collapse of the common currency. With strong decision making, the eurozone could become one of the safest and most stable currency zones in the world.

Ten kryzys jest głównie polityczny (+eng)

W czerwcu tego roku na konferencji zorganizowanej przez DemosEuropa zadałem Mario Monti’emu byłemu dwukrotnemu komisarzowi Unii Europejskiej, pytanie dlaczego politycy europejscy tak powoli podejmują decyzje w tej odsłonie kryzysu. Odpowiedział, że jeszcze nigdy nie podejmowali tak szybko. To co nam wydaje się ślimaczym tempem dla nich jest zapewne tempem zawrotnym. Ale czasu jest coraz mniej i ostatnie tygodnie pokazały, że kryzys wchodzi w rozstrzygającą fazę. W czarnym scenariuszu może dojść do załamania się systemu finansowego strefy euro. Wszystko zależy od tego czy politycy europejscy zaczną w końcu rozwiązywać narosłe problemy. Symbolicznym znakiem, że sprawy w starej Europie idą naprawdę w złym kierunku było niedawne wycofanie przez niemiecką grupę Siemens pół miliarda euro depozytów z francuskiego banku Societe Generale i ulokowanie w sumie ponad 4 miliardów euro w Europejskim Banku Centralnym. Nie trzeba chyba nikomu tłumaczyć, co się będzie działo z systemem bankowym, jeśli inne wielkie grupy przemysłowe postąpią (a może już postępują) podobnie. Obserwujemy rosnący brak zaufania na rynku co już samo przez się ogranicza aktywność gospodarczą przedsiębiorstw, ale może doprowadzić w niedługim okresie do zamrożenia obiegu gospodarczego. To kwestia tygodni – tyle pozostało prawdopodobnie czasu aby przeciwdziałać czarnemu scenariuszowi. Dlatego też potrzeba dokapitalizowania europejskich banków jest coraz bardziej paląca. Pod koniec zeszłego tygodnia zapowiedziano co prawda dokapitalizowanie 16 banków, które najgorzej przeszły stress testy, ale szacunki MFW mówią, że potrzebna jest kwota rzędu 200 miliardów euro. To wskazuje na potrzebę znacznie szerszego niż tylko dla wymienionej szesnastki zastrzyku kapitałowego. Ciekawe co się jeszcze musi wydarzyć na rynku aby przywódców europejskich naprawdę przestraszyć. Sygnały z ostatniego szczytu G20 jak również corocznego spotkania MFW i Banku Światowego w Waszyngtonie wskazywałaby, że powszechna jest już świadomość, że dotychczasowa strategia odwlekania trudnych decyzji w czasie nie sprawdziła się. Zamiast doczekać się efektów oszczędności fiskalnych i pierwszych sygnałów ożywienia, mamy wciąż rosnące zadłużenie i pogłębiającą się recesję. Chodzi przede wszystkim o kraje peryferyjne, ale przecież prawdopodobnie już dziś cała strefa euro jest już w płytkiej recesji. Brak zdecydowanego działania może wepchnąć Niemcy w tak niechciany instrument jakim są euroobligacje. Euroobligacje będą odpowiedzią na problem płynności, ale nie rozwiążą przecież problemów strukturalnych. Ostatni piątek przyniósł przecieki z zamkniętego spotkania socjalistów w Grecji na którym to ponoć grecki minister finansów przygotowywał partyjnych kolegów do kontrolowanej restrukturyzacji połowy greckiego długu. Tego samego dnia szef holenderskiego banku centralnego powiedział publicznie, że nie wyklucza takiego wariantu. A kilka dni wcześniej Van Rompuy zapewniał, że to nie wchodzi w rachubę. Panowie, w takich warunkach nie da się pracować! Dawno już przyszedł czas na decyzje. Jeśli dotychczasowe tempo europejscy politycy uznawali za szybkie to czas już na Formułę 1. Od momentu kiedy uruchomiony zostanie proces działania, czyli przede wszystkim ogłoszone zostanie upadłość Grecji, chwilę później decyzje będą musiały zapadać z iście rajdową prędkością. Akurat w takiej sytuacji banki centralne w ostatnim kryzysie nie najgorzej sobie poradziły. Również teraz prawdopodobnie przejmą pierwsze skrzypce w procesie wychodzenia z tego korkociągu w którym znalazła się Europa. Politycy powinni je wspierać w tym procesie, a przynajmniej nie przeszkadzać. Choćby dlatego przydałoby się wkońcu na początek uzgodnić wspólne stanowisko w podstawowych sprawach.

* * *

This is above all political crisis

At the conference organised by Demos Europa in June of this year I asked Mario Monti, two times former EU commissioner why european politicians are taking so long in making decisions at this stage of the crisis. His answer was that they have never acted so fast. What to us seems like a snail’s pace is to them breakneck speed. But time is running out fast and the last few weeks have shown that the crisis has entered the decisive phase. The darkest outcome would be the breakdown of the eurozone financial system. It will all depend on whether Europe’s politicians will at last get down to tackling the problems which have become gargantuan. A sign that things in old Europe are indeed going in that direction was German group Siemens withdrawing half a billion euro it had deposited with the French bank Societe Generale and depositing over 4 billion euro at the European Central Bank. I don’t need to point out what would happen to the banking system if other large industrial groups act in similar fashion (this may already be happening as we speak). There is a growing lack of confidence in the market which in itself has cramped the movements of companies but in the long term this could lead to the whole economic system grinding to a halt. This is a question of weeks – that’s all the time that is left to stave off financial disaster. This is why the recapitalization of european banks has become increasingly urgent. At the end of last week recapitalization had been arranged for the 16 banks which came off worst in the stress tests but the MF estimates the total required to be around 200 billion euro. This points to the need of a much bigger requirement than what is needed to recapitalize the sixteen banks mentioned. One wonders what would have to happen to the market for european leaders to really get scared. What has emerged from the last G20 summit as well as from the annual IMF and World Bank meeting in Washington is that everyone knows that the strategy applied so far of putting off hard decisions has failed. Instead of the awaited effects of fiscal savings and the first signs of growth, the debt burden has grown and the recession has deepened. This concerns primarily the peripheral countries but the rest of the eurozone is by now already in a shallow recession. Lack of decisive action may push a reluctant Germany into eurobonds. Eurobonds will solve the liquidity problem but not the structural problems. Information leaked from the closed meeting of Greek socialists last Friday tells us that the Greek finance minister had once again prepared his party colleagues for a controlled restructuring of half of Greece’s debt. On that same day the Dutch central bank chief publicly stated that he is not excluding that possibility while a few days earlier Van Rompuy had uttered hollow assurances that this was absolutely not on the cards. Gentlemen! It is not possible to work in such conditions. Decision time has long expired. If Europe’s politicians believe that they are working fast, maybe it’s time to switch to Formula One. From the moment action is taken, that means basically from the moment Greek insolvency is announced, key decisions will have to be taken at lightning speed. It has to be said that the central banks managed to ride out the last crisis quite well. As then they will now also take over managing the process of getting Europe out of this mess. Politicians should support this process or at least not hamper it. This is why it’s important to assume a common position regarding all the basic matters right at the start.

Jeśli euro przetrwa…

współautor: Paweł Świeboda

Przed upadkiem banku Lehman Brothers proroków było za mało, dziś osób wieszczących upadek euro jest nadmiar. Strach działa mobilizująco na polityków, ale tylko na krótko. Utrudnia bowiem myślenie o przyszłości. A bez tego nie wiadomo, czy warto stawać na głowie, by ocalić euro.

Głównym argumentem za akcją ratowania euro są konsekwencje jego upadku. Trudno przewidzieć, jak zareagowałaby na to gospodarka europejska. Wszelkie katastroficzne prognozy mogą okazać się przesadzone, ale może się też okazać, że były… zbyt optymistyczne. Takiego eksperymentu, w takiej skali, świat jeszcze nie przechodził.

Grecja zostaje, Grecja wychodzi

Możliwe są trzy scenariusze: ściślejsza integracja, powstanie "euro w euro" oraz zupełny rozpad strefy. Ostatni wariant jest najmniej prawdopodobny z uwagi na gigantyczne koszty, jakie by za sobą pociągnął, dlatego skupimy się na dwóch pierwszych.

• Najbardziej optymistyczny scenariusz, to taki w którym krok po kroku rozwiązywane są lub przecinane problemy zagrożonych krajów. Wymagać to będzie trudnych decyzji, choćby takiej jak odmowa Grecji kolejnej transzy pomocy finansowej, jeśli Ateny nie będą realizować reform, do których się zobowiązały. Konsekwencją będzie formalna niewypłacalność Grecji, co i tak jest lepszym rozwiązaniem niż jej wyjście ze strefy.

• Wariant drugi, czyli opuszczenie przez Grecję strefy wspólnej waluty (nie jest całkowicie wykluczony w przypadku załamania zaufania do greckiego rządu), byłby zapewne początkiem częściowego rozpadu strefy euro i stworzenia „euro w euro”. Rynek finansowy oczekiwałby bowiem podobnego zachowania innych krajów strefy, które mają kłopoty (głównie tych z Południa). I odpowiednio wyceniłby takie ryzyko. To przełożyłoby się na wzrost kosztu obsługi długu tych państw i postawiłoby je przed dylematem: jeszcze ostrzejsze reformy czy wyjście ze strefy. Wobec takich opcji zwykle dokonuje się wyboru łatwiejszego, czyli ucieczkę do przodu, choć w nieznane

Taki stopniowy lub częściowy rozpad strefy oznaczałby też olbrzymie, choć przejściowe (prawdopodobnie kilkuletnie), problemy bogatszych krajów Północy. Nie chodzi tylko o kłopoty niemieckich i francuskich banków. Nowe, okrojone euro stałoby się walutą znacznie silniejszą, a eksportowane przez nich towary znacznie mniej atrakcyjne cenowo. Trzeba też pamiętać, że głównym rynkiem zbytu dla niemieckich eksporterów nie są Chiny, jest nim strefa euro (ponad 40 proc. eksportu, do Chin – ok. 5 proc.). Wstrząs wywołany rozpadem unii monetarnej byłby znacznie większy niż kryzys po upadku Lehman Brothers.

W stronę nowego ładu

W krótkiej perspektywie najważniejsze jest opanowanie paniki rynkowej w strefie euro. Kluczowe są reformy fiskalne i strukturalne w zagrożonych krajach. Trzeba też przygotować szczegółowo plan kontrolowanego bankructwa członka strefy euro. Chodzi o to, by proces ten przeprowadzić w taki sposób, by dzień po ogłoszeniu niewypłacalności mógł funkcjonować w tym kraju i na świecie cały sektor bankowy, sektor przedsiębiorstw, usług itd. Potrzebne jest więc dokapitalizowanie banków europejskich tak, by były w stanie zaabsorbować straty, które wystąpią po ogłoszeniu niewypłacalności kraju lub krajów, w których są zaangażowane. Potrzebna będzie też powtórka z akcji zasilenia w płynność sektora bankowego na całym świecie.

Dla opanowania paniki rynkowej niezbędne jest równoczesne powiększenie funduszu EFSF, tak aby był w stanie ratować Hiszpanię i ewentualnie Włochy. Fundusz powinien przejąć rolę agencji długu, tak aby wykupu "złych" obligacji nie musiał już robić EBC. Docelowo fundusz ten przejąłby rolę Europejskiego Funduszu Monetarnego. Ważne, aby podejmując działania krótkoterminowe, uwzględniać przyszłą architekturę ładu instytucjonalnego Europy. Trzeba więc tak nawigować krótkoterminowym procesem "ratunkowym", by mógł się on w przewidywalnej przyszłości spotkać ze scenariuszem długoterminowym dotyczącym rządu gospodarczego.

Dzisiaj świat czeka na dwa sygnały: pierwszy, że gospodarka europejska nie wpada w recesję i że pojawiają się przebłyski ożywienia gospodarczego; drugi, że rządy nadmiernie zadłużonych państw są w stanie redukować deficyty i długi tak, by nie wpłynąć negatywnie na tempo wzrostu. Potrzebne są więc reformy strukturalne (takie jak np. podwyżka wieku emerytalnego), a nie cięcia wydatków rozwojowych i inwestycyjnych. Dzisiaj w sposób bezprecedensowo szybki podejmowane są decyzje o zmianach konstytucji, by nowe reguły gry utrwalić i tym samym dać rynkom najsilniejszy możliwy sygnał o swojej determinacji. W tym wszystkim podstawowym kryterium staje się "głębokość", a nie "jakość" reform. To duże ryzyko dla europejskich perspektyw rozwoju.

Trzeba kibicować wariantowi reform i ściślejszej integracji. Wymaga to jednak najwięcej pracy organicznej i umiejętności w prowadzeniu reform na Południu oraz cierpliwości opinii publicznej na Północy. Trudno odpowiedzieć na pytanie: Czy przywódcy europejscy sprostają temu wyzwaniu? Jeżeli im się powiedzie, nieuchronne jest powstanie nowego mechanizmu koordynacji fiskalnej w strefie euro. Dzisiaj jest ona postrzegana jako ratunek przed powtórzeniem dyktatury strachu. W przyszłości potrzeba będzie zbudowania wokół niej procesu politycznego, tak by obywatele czuli, że nie wszystko jest rozgrywane za ich plecami.

Proces dochodzenia do konsensusu nie będzie łatwy. Między innymi dlatego, że propozycje przedstawione przez duet Merkel – Sarkozy wymagają serii uzgodnień w ramach Siedemnastki i zgody parlamentów narodowych. Na razie wszyscy skupiają się wokół reguł fiskalnych, ale przyszła logika "rządu gospodarczego" będzie wychodziła znacznie poza limity długu i deficytów. Pogłębienie koordynacji oznaczać będzie dążenie do ujednolicenia systemu podatkowego oraz stworzenia "widełek" dla poszczególnych polityk (np. wskazania dotyczące wieku emerytalnego). Mark Rutte i Jan Kees Jager, holenderski premier i minister finansów, zaproponowali przed paroma dniami powołanie europejskiego komisarza ds. dyscypliny budżetowej. Mamy więc już pierwsze przymiarki do instytucjonalizacji europejskiej polityki fiskalnej. Kluczowym wyzwaniem będzie legitymizacja tego procesu. W czasach kryzysu o nią łatwiej, ale po jego przezwyciężeniu problem wróci. To oznacza model międzyrządowy z silnymi ciałami eksperckimi i scentralizowanym procesem kontrolnym, na czym szczególnie zależy Niemcom, ale nie federalizm ze wspólnymi instytucjami. Faktycznie będzie to ostateczne potwierdzenie kluczowej roli dużych państw członkowskich w grze o zarządzanie wspólnym "zasobem suwerenności" w sprawach fiskalnych. To bardzo wrażliwy proces, który musi uwzględniać niechęć społeczeństw do przekazania dowodzenia innym.

W długiej perspektywie ściślejsza koordynacja polityki gospodarczej w strefie euro jest nieunikniona. Polska nie powinna tego procesu blokować. Silna wspólna waluta jest w naszym interesie, zarówno dlatego, że strefa euro to nasz najważniejszy partner gospodarczy, jak i dlatego, że sami potrzebować będziemy stabilnego oparcia w czasach zwiększonych turbulencji, a być może "wojen walutowych".

Silna strefa euro jest szansą rozwojową dla małej gospodarki, która z roku na rok coraz bardziej otwiera się na świat. Nie można też zapominać, że w perspektywie najbliższych 12 miesięcy jednym z najważniejszych wyzwań dla naszej dyplomacji jest obrona kształtu perspektywy finansowej przyjętej pod koniec czerwca przez Komisję Europejską. Jakiekolwiek działania hamujące integrację w ramach strefy euro nie pomogą w realizacji tego zadania.

Obserwując dzień po dniu coraz większą frustrację europejskich polityków i bankierów, trudno w to uwierzyć, ale Europa ma szanse wyjść z obecnego kryzysu wzmocniona. Wymaga to jednak odważnych decyzji reformatorskich i odbudowy wzajemnego zaufania. Nie ma pewności, że tak się stanie, i dziś można śmiało powiedzieć, że Europa jest na rozdrożu. Popełniając błędy lub unikając decyzji, może doprowadzić do rozpadu wspólnej waluty. Podejmując dobre i odważne decyzje, może uczynić strefę euro jednym z bezpieczniejszych i stabilniejszych obszarów walutowych na świecie. Polska łódka płynie w konwoju wraz z dużym i wymagającym pilnej naprawy okrętem. To cały czas nie musi być "Titanic".
 

Jak dokonać skutecznie operacji upadłości

Bankructwo Grecji należy dobrze przygotować. To trochę jak z operacją którą się przeprowadza po raz pierwszy. Trzeba być przygotowany na różne scenariusze. Jeśli więc w trakcie operacji nastąpi krwotok, musi być pomysł jak go szybko i skutecznie zatamować. Od skutecznego przebiegu tego zabiegu będzie zależeć przyszłość eurolandu. Jeśli bowiem po ogłoszeniu bankructwa Grecji nastąpi zamrożenie rynków z jakim mieliśmy do czynienia po upadku Lehman Brothers, to panika może być większa niż wtedy. Znana bowiem jest kolejka krajów czekających na upadłość,  reakcja rynków po nieudanej greckiej operacji mogłaby zmusić kolejne rządy do nieformalnego ogłoszenia niewypłacalności. Rynek odwróciłby się zupełnie od krajów takich jak Hiszpania i Włochy i cały ciężar wykupu obligacji tych krajów spadłby na ECB, nie wspominając o reakcji giełd i rynków walutowych. Niedawno mieliśmy tego przedsmak kiedy wyceny banków w całej Europie zanurkowały do poziomów z 2009 roku ze względu na strach związany z potencjalną skalą strat. MFW wyszacował potrzeby dokapitalizowania sektora bankowego na 200 miliardów dolarów. Nie będzie łatwo zebrać taką kwotę w sektorze prywatnym, dorzucić się będą musiały również rządy najbogatszych państw.

Nie mamy zbyt wiele czasu aby przygotować się do operacji bankructwa Grecji. Stracono już 18 miesięcy przez co dziś zagrożone jest już nawet funkcjonowanie strefy euro. Nie ma jednak co płakać nad rozlanym mlekiem, przyszedł czas na męskie decyzje. Przede wszystkim należy odpowiedzieć na pytanie jakie będą natychmiastowe konsekwencje bankructwa Grecji. Po pierwsze wszyscy posiadacze greckich obligacji będą musieli ujawnić straty. Dotyczy to zarówno banków, których zaangażowanie znamy, ale również przedsiębiorstw, funduszy inwestycyjnych, hedgingowych, czyli instytucji nie objętych nadzorem regulatorów. Ich problemy odbiją się z krótkim opóźnieniem znów na sektorze bankowym. Tak więc skala dofinansowania będzie prawdopodobnie znaczenie większa niż obecnie wyceniana. Załamanie sektora przedsiębiorstw będzie w szczególności dotyczyło podmiotów greckich, ale nie tylko, obawiam się że skala tego problemu może być spora uwzględniając recesję w jakiej znajduje się od trzech lat grecka gospodarka. Aby zawczasu zaadresować ten problem należałoby przed ogłoszeniem bankructwa dokonać mocnego dokapitalizowania sektora bankowego tak aby był w stanie zaabsorbować straty wynikłe z upadku Grecji. Co więcej zastrzyk kapitałowy powinien być na tyle mocny aby sektor bankowy mógł spokojnie przeżyć kolejne upadłości Portugalii i Irlandii a nawet częściowo Hiszpanii i Włoch. Nie może bowiem powstać wrażenie, że sektor bankowy po dokonaniu kontrolowanego upadku Grecji zachwieje się swych podstawach.

Po drugie, wystąpi prawdopodobnie wzrost braku zaufania na rynku międzybankowym oraz wzrost kosztu pieniądza podobnie jak po upadku Lehman Brothers.  Aby zneutralizować ten efekt do akcji zasilania w płynność muszą natychmiast przystąpić największe banki centralne świata na niespotykaną dotychczas skalę.

Trzecim istotnym elementem scenariusza jest dofinansowanie EFS tak aby był w stanie tuż po operacji przejąć rolę skupującego dług pozostałych zagrożonych państw. Bowiem chwilę po ogłoszeniu upadłości Grecji może zniknąć jakikolwiek popyt na hiszpańskie i włoskie papiery. Nie sądzę aby to zamrożenie trwało długo, będzie jednak zależeć od tego czy kolejne aukcje obligacji przebiegną płynnie. Stąd kluczowa rola EFS i zwolnienie z tej roli ECB, który jak pokazują ostatnie badania w strefie euro coraz szybciej traci na wiarygodności który powoli stajnie się tzw. „złym bankiem” z rosnącym portfelem śmieciowych obligacji.

O tym wszystkim wspominał ostatnio sekretarz stanu USA Timothy Geithner we Wrocławiu. Niektórzy Europejczycy obrazili się, że Stany które „są w gorszej sytuacji niż Europie śmieją pouczać Stary Kontynent”. Tyle, że nie mają racji, Europa jest w znacznie trudniejszej sytuacji niż USA, że względu na zbyt wielu decydentów i brak decyzyjności. W biznesie też nie wolno się też obrażać.

Na koniec trzeba przypomnieć że taka operacja powinna być przeprowadzona z zaskoczenia, w okresie chwilowej stabilizacji na rynku finansowym, najlepiej w piątek po zamknięciu giełd. Chodzi bowiem o to aby przebieg operacji dyktowali ci którzy ją zaplanowali a nie rynek finansowy, tak jak to było po 15 września 2008.

EUROPE STANDS AT THE CROSSROADS

Deutsche Bank Chief Joseph Ackermann recently said that the current crisis reminds him of the one in 2008. Although this crisis differs from the point of view of the condition various economies are in or because of the reasons for the current distress, similar market behaviour may prompt the fear that we will again see losses similar to those observed post August 15 2009. This was obvious last Friday when investors closed their positions and fled to the safest assets in the world. It was this that caused the zloty to fall sharply, not Polish economy fundamentals. Today it is not just that the most world’s most developed economies are experiencing stagnation or even a shallow recession, the decisions taken by Europe’s leading politicians indicates that they have no idea how to end the debt and stagnation spiral. There is no end in sight and it’s getting worse with each passing week.

Last week Barack Obama announced the latest stimulus package for the American economy. The motive for the move is transparent, given next year’s presidential elections. It’s about spending now without worrying about mounting debt in order that the average American may believe at least for a while that things have taken a turn for the better. Yet in the long term this will not help America. Currently the country’s high level of indebtedness and fear of higher future taxation is emerging as the biggest risk factor. The USA are however better placed than Europe. While today nothing can be done without the agreement of both the Democrats and Republicans the next elections will most likely see in a clear majority able to make difficult decisions swiftly and decidedly. The current slow down in the economy has reduced the cost of money in the USA which is good for a drop in commodity prices, mainly oil. America also has a much more advantageous demographic structure than Europe. The largest economy in the world will be on the path of growth within a year or two barring any major errors in economy policy.

The real problem is Europe. The vicious cycle which has arisen from the desire to rescue Greece and the other countries that subsequently found themselves in trouble has led to a situation where the disintegration of the Eurozone looks increasingly likely. Eighteen months ago it seemed that only Greece was affected. European politicians deemed that the size of the sums required by Greece made it possible to assume responsibility for the financing of Greek borrowing requirements over the next few years. It was thought that this was the way to calm down financial markets and restore equanimity. Only months later it was obvious that both Portugal and Ireland were going to be affected in the same way and that financing all three countries out of our own pockets over the next few years was no longer looking like an option. However European politicians chose to apply the same solution as before, in the hope that things would not get worse. When the risk spilled over into Spain and Italy everyone saw that it was just not possible to pour such vast sums into all these troubled countries. The European Central Bank was the lender of last resort, forced to buy all Europe’s bad debts. This runs counter to the Bank’s main remit which is to ensure price stability. This bond purchase is a classic example of just what a central bank should never do – deficit financing. However today Europe’s politicians have forced the Bank into a corner and it has no other course of action available, not until the worst affected economies declare bankruptcy. There is a very limited range of options on offer and the ECB will not be able to finance Italy and Spain ad infinitum. 

The number one reason for all the problems was the determination of European leaders to solve Greece’s problems without the IMF, relying instead on Eurozone contributions. If Greece’s debt had been restructured even eighteen months or even a year ago, along with the debts of of the three countries most under threat of collapse, we would not be witnessing this increasingly vertiginous downward spiral. This coupled with the weakness of Europe’s political elite increases the risk of the Eurozone falling apart. While even a few weeks ago no-one said this out loud, now even a few prime ministers in northern Europe are openly speaking about the possibility. The markets have already factored in such an outcome (one of the main causes for last week’s sharp falls in stock indexes). And it may still happen whether it is counter to the expectations of the European political elite or not. I am convinced that the if Greece leaves the Eurozone, a stampede comprised of Portugal, Ireland, Spain and even Italy would head for the exit as the risk of steep bond haircuts for those countrieswould immediately be factored into debt servicing costs by the financial markets. This in turn would lead to the long term insolvency of Portugal, Ireland et al at the same time bringing their situation closer to that of Greece today. In a short period of time the Eurozone would comprise of the richest countries of the north with the strictest fiscal discipline and the euro would be a much stronger currency than it is today. Those countries would experience an immediate and major drop in competitiveness, followed shortly by economic collapse. But even so the problems of the north would be minor in comparison to those countries of the south which have been bled dry by massive company bankruptcies once bereft of their former strength which was based on a cheap euro and the banking sector collapse. This is something of a doomsday scenario but it just cannot be put in another way. In order to avoid this happening it is necessary to proceed to restructuring Greece’s debt as fast as possible and most probably this should also apply to both Portuguese and Irish debt and at home we would have to implement supply side reforms.If not we will be sucked further into the vortex.

Poland and Eurozone Integration

Polish diplomacy faces a difficult task. Two speed Europe is slowly becoming a reality. It is difficult to halt this process which is in the interests of both the beneficiary countries and the net contributor countries funding the EFSF. Reminding the French and Germans that this is leading to a divided europe will not change much today. They are perfectly aware of what is happening. Even if certain politicians in the eurozone share our concerns, the sheer scale of current challenges, coupled with the continuing crisis and a market clamouring for solutions in the shape of eurobond issues, all spells strong pressure for closer integration in the eurozone. Against this backdrop we can only remind people that countries with an eye on joining the eurozone should not be forgotten and gaining membership of the club should not become more complicated and difficult than it is now.

The official Polish stance must however be to support any measures aimed at a stronger Europe. Because really, as we are unable to halt the process, we should concentrate on what is most important to us. And today’s most important challenge is the defence of the draft EU budget as proposed by the Commission Together with the growing risk of eurozone disintegration with the costs of rescuing troubled countries escalating over the next few months, it will be hard to use the arguments deployed so far to sustain support for the draft budge for the next few years. Just when countries of Central Europe with the exception of Hungary are coping particularly well with this chapter of the crisis, achieving above average growth rates and sustaining perfectly respectable fiscal results.

In exchange for support and lack of hindrance to integration measures, we should strive to get the draft budget adopted in its present form. 

Independently of that, if would be appropriate to arm ourselves with fresh impactful arguments. Firstly that there is a straightforward connection between the competitiveness of the German economy and money spent to improve infrastructure and to foster growth in central and eastern Europe. Germany in part owns its competitive edge to the central european companies in our region who produce semi-finished products at a much lower cost than in "old Europe" (including in former GDR). Central Europe has made a major contribution to the strength of German exports! Also significant is the fact that with the increased wealth of post-communist societies, consumers there are buying finished products from the largest economy in europe in quantities which increase yearly. 

Poland ranks as tenth destination for German exports, ahead of Russia, to whose economic weight our neighbours across the Oder attach a particular importance. The second argument will be the answer to the question how best to spend EU money. The experience of the last three years after the fall of Lehman Brothers has shown that fiscal stimulus is only effective in the short term and only while funds are being disbursed. A reasonable investment oriented fiscal policy can achieve positive results only if there is an effect on the supply and not just on demand and which goes hand in hand with increased competitiveness of a given economy. Such results may be observed in particular in central and eastern Europe in today’s context. 

During the Presidency, we should concentrate on encouraging the process of closer economic cooperation and use the time to clearly articulate arguments in favour of cohesion policy. We have the opportunity to do one thing well and we should concentrate on that.